Nebulaの所有権をめぐる論争
(medium.com/@cameron-paul)- Nebulaは「creator-owned」プラットフォームとして知られているが、公開FAQ・動画・SEC資料を突き合わせると、一般参加のクリエイターが Nebulaの持分を直接保有 しているという意味ではない
- FAQの50/50構造は持分比率というより 収益分配 と売却代金の分配に近く、Decoder podcastではこれを実際の株式ではない shadow equity と説明している
- SEC資料上、CuriosityStreamは2021年にWatch Nebula LLCの持分12%を600万ドルで購入しており、その後の資料まで反映すると持分は Standard Broadcast 83.125%、CuriosityStream 16.875%、クリエイター直接保有 0% と整理される
- 記事公開後の訂正によれば、現在CuriosityStreamはStandardの取締役会の議席を持たず、Standardの運営契約はStandardのクリエイターでない人による株式保有を禁じており、Standardは 44人のクリエイター が所有している
- 論争の核心は購読解除の理由というより 誤解を招きうるマーケティング表現 にあり、クリエイターにとってはYouTubeよりはるかに良い条件だという留保が付く
「creator-owned」という表現が覆い隠す実際の構造
- Nebulaは教育コンテンツ中心のオンデマンド動画ストリーミングサービスで、NetflixやYouTubeと異なり、コンテンツクリエイターが作ったサービス である点を打ち出している
- 問題は、宣伝で繰り返される「creator-owned」が、プラットフォームの実際の持分構造までそのまま説明しているのかが不明確だという点にある
- Nebula FAQの収益に関する回答は、Nebulaの利益をクリエイターとStandardが 50/50で分け、クリエイタープールは視聴時間に基づいて支払われると説明している
- 所有権に関するFAQは、NebulaがStandardとクリエイターによって所有・運営され、Curiosity IncまたはCuriosityStreamが少数持分と取締役会の議席を保有すると記しているが、それぞれの 持分比率 は明かしていない
- したがって「クリエイターが50%を所有する」という解釈は、FAQが直接示した数値というより、収益分配と所有権を混ぜて読んだ結果かもしれない
Philosophy Tubeの動画とStandard持分オプション
- Philosophy Tube動画は、Nebulaがクリエイター所有だと述べ、Nebula持分の50%がクリエイターに配分され、残り50%は親会社Standardが所有すると表現している
- 同じ動画は、一定期間Nebulaに参加したクリエイターが Standardの一部を買えるオプション を得ると説明している
- この構造では、一般のNebulaクリエイターとして受け取る権利と、実際の会社持分が異なる可能性が残る
- 「新しい協同組合的な企業ガバナンス」という表現も、既存の協同組合とは異なる構造を示唆するが、動画だけで法的権利の範囲を確定するのは難しい
Wendoverのドキュメンタリーと初期のStandard所有者
- The Inside Story of NebulaはNebulaの成長過程を扱い、Nebulaの価値が1億5,000万ドルだという主張と、5,000万ドル超の評価を受けたCuriosityStreamの投資の話を含んでいる
- 動画は、「複雑な金融・法務上の仕組み」を通じてNebulaの利益の50%がクリエイターに分配され、プラットフォームが売却された場合にもクリエイターに50%が戻ると述べる一方、所有権 という表現は避けている
- Standard BroadcastはDave Wiskus、CGP Grey、Philip Dettmerが最初に立ち上げ、その後GreyとDettmerが持分を5人のクリエイターに売却し、ある時点での所有者は6人に整理される
- Dave Wiskus
- Brian McManus, Real Engineering
- Alex, LowSpecGamer
- Devin Stone, Legal Eagle
- Thomas Frank
- Sam Denby, Wendover Productions
- その後、Standard持分オプションは他のクリエイターにも提供されたが、そのオプションがどれだけの持分やどの種類の株式を意味するのかは、本文の資料だけでは不明確だ
CuriosityStreamの投資とSEC資料
- Watch Nebula LLCの Form D filing によれば、Nebulaは600万ドル分の持分を販売し、650万ドルが追加承認されたが、その時点では販売されていない
- CuriosityStreamの SEC filing は、より具体的な持分構造を示している
- CuriosityStreamは2021年8月23日にWatch Nebula LLCの持分 12% を600万ドルで取得した
- 追加で13%の持分を8回の四半期払いで取得することを約し、各支払いごとに1.625%の持分を取得する構造だった
- 投資前、NebulaはStandard Broadcast LLCが 100%所有する子会社 だった
- CuriosityStreamはNebula取締役会の代表権25%を確保して重要な影響力を持ったが、支配持分ではなかった
- その後の、より新しい SEC filing を反映すると、最終持分はStandard Broadcast 83.125%、CuriosityStream 16.875%、クリエイター直接保有 0% と計算される
Reddit AMAで示された取締役会と支配権
- CuriosityStreamの投資発表後、Standard Broadcast CEOのDave Wiskusは Reddit AMA で、CuriosityStreamがNebulaの持分と取締役会の議席を得たと答えている
- 当時の回答によれば、CuriosityStreamは予算承認のような事項に投票権を持つが、運営とクリエイティブ面の統制はStandard側に残っている
- NebulaとStandardの関係については、Nebulaが 子会社 であり、StandardがNebula LLC持分の過半を保有すると説明している
- CuriosityStreamの投資で既存クリエイターの持分比率が下がったのかについては、クリエイターが完全な支配権を維持し、持分価値も失っていないと答えたが、具体的な構造は「複雑だ」とされた
Shadow equityとして見たクリエイターの権利
- Decoder podcast でDave Wiskusは、Nebulaが売却された場合、売却代金の50%がクリエイタープールに入る構造を shadow equity の形だと述べている
- Shadow equityまたはphantom stockは実際の株式ではなく、実際の株式と同じドル価値の支払いを受ける約定に近い
- この構造では、クリエイターは会社売却時に50%の代金を受け取れるが、法的にはNebulaの持分を直接所有してはいない
- 結局のところ「creator-owned」は、すべてのNebulaクリエイターがNebula持分を直接持つという意味ではなく、Standard持分を保有するクリエイターとshadow equityの受益者に分かれる構造だと解釈される
アップデートで整理された修正事項
- 記事公開後の訂正によれば、現在CuriosityStreamは Standard取締役会の議席 をもはや保有していない
- Standardの運営契約は、Standardのクリエイターでない人が株式を保有することを禁じている
- このため、Standardが外部投資家にStandardを売り、Nebulaを直接売却したわけではないと説明するような構造は不可能だとされる
- Standardは合計 44人 に所有されており、全員がクリエイターである
- この事実は、Standardが技術的にはcreator-ownedであることを補強する一方で、大多数のクリエイターではなく、Standardの株式オプションを買えた一部のクリエイターにしか当てはまらないという批判は残る
- 購読解除にまでつながる話ではなく、Nebulaがした最悪のことは誤解を招きうるマーケティング表現であり、クリエイターにとってはYouTubeよりはるかに良い条件だという留保が付く
1件のコメント
Hacker Newsの意見
興味深い分析。記事の事実関係だけを見ると、クリエイターたちには、特定の会社の行為に対する投票権、売上の50%の取り分、そして既存の取締役会1〜2席を通じてその投票が反映される契約があるようだ、と推測させられる
つまり、そうした「所有権」メカニズムを実行するための会社定款のようなものがある構造なのかもしれない
これはStandardが説明した方式とも合っているし、Wendoverのドキュメンタリーで「魔法のような法務・財務の仕組み」で動いていると述べたこととも合っており、クリエイターの意見反映と収益分配も可能にしている
ここにファントム株と売却時の処理方法を組み合わせると、YouTube広告で一語に要約する際にこれを「所有」と呼ぶのは、大きく問題視されることではなさそうだ
代案は各クリエイターを株主名簿に載せることだが、規模が大きくなるとかなり厄介で、クリエイターとNebulaの双方に相当な法務・税務上の影響があると理解している
このテーマは興味深く、ブログ記事にも感謝しているが、答えは単に退屈な仕組みなのかもしれない、という気がする
米国ではないのでNebulaの選択肢については言いにくいが、私の住む場所では協同組合が別個の法人形態として存在し、Nebulaが望む「貢献度に比例して利益を会員に分配する会社」を包含している
この構造では、所有者になれるのは貢献者だけで、利益分配を受けられる人も所有者だけだ
貢献をやめるなら所有もやめなければならず、持分そのものに価値はない
そのためエクイティ投資は受けられず、負債だけが可能になる
Nebulaの構造は、通常の株式会社のように作りつつ、短期的な利益を狙った売却が魅力的にならないよう売却の罠を入れて迂回したもののように見える
複数のスーパーマーケットチェーンを持つCoop Ambaにも200万人を超える会員がおり、それぞれが会社で投票権を持っている
こうした所有構造も十分にスケール可能だ
だとすれば、コンテンツクリエイターに株式を与えている、あるいは「クリエイターが部分的に運営している」と言うほうが、「クリエイターが所有している」よりも正直ではないかと思う
このサイトは、YouTubeや他のプラットフォームでコンテンツを作る約6人によって設立され、支配されている
それだけでNebulaは「クリエイター所有」になるのか、それともプラットフォーム上のすべてのコンテンツクリエイターが何らかの形で所有権を持つべきなのか
また、その所有権は公平であるべきなのか、それとも投票権も利益分配もない象徴的な1株だけでも十分なのか
これは売上50%よりはるかに少なく、他の利益共有プラットフォームよりも悪い
それでも「シャドー持分」のようなものの50%を所有しているとは言えるかもしれないが、それが何を意味するのかは曖昧だ
「Nebulaという事業はStandard Broadcast LLCであり、LLCレベルで私と他の43人のクリエイターが直接所有していて、今も増え続けている」
「ストリーミングビデオサービスであるNebulaは、ストリーミング収益を管理するWatch Nebula LLCであり、約83%をStandard Broadcast LLCが所有し、残りをCuriosity Streamが保有している。すべての支配権と取締役会の席はStandard Broadcast LLCにある」
「プラットフォームのクリエイターにシャドー持分を使う理由は、LLCレベルの持分を割り当てると、新しいクリエイターを受け入れることが物流面で現実的でなくなり、新たに招くすべてのクリエイターに複雑な税務上の影響が生じるためだ。米国の証券法も富裕層に有利に傾いており、適格投資家ではない小規模クリエイターに証券を発行しようとすると、コンプライアンス費用が非常に高額になるか、そもそも不可能な場合がある」
「ストリーミングサービスの実質的な支配権が移転した場合、契約上、その対価をプラットフォームのクリエイターたちと50対50で分けなければならない。ストリーミング利益の50%は視聴時間に応じてクリエイターに分配される。また、購読者を連れてきたクリエイターには、その購読者の売上の1/3が割り当てられる」
「単に聞かなかったのが不思議だ」
— Dave Wiskus、Nebula CEO
https://www.reddit.com/r/Nebula/comments/1ffnaza/comment/lmx...
もう一度聞いたからといって、より違った、あるいはより良い答えが得られた理由はない
それに見てのとおり、そこまで複雑でもない
1段落で状況を十分に説明できているのに、以前質問されたときになぜそうしなかったのかが疑問だ
おおよそ予想していた構造だ。デューデリジェンスを深く行うたびに、この種の詐欺が出てくる。文字どおり毎回そうだ
記録のために言っておくと、Nebulaは主にクリエイターたちが所有・運営している。そのクリエイターとは、Dave Wiskus、Brian McManus（Real Engineering）、Alex（LowSpecGamer）、Devin Stone（Legal Eagle）、Thomas Frank、Sam Denby（Wendover Productions）だ
他のクリエイターたちは騙されているようなものだ
珍しいモデルでもない。edXの構造とほぼ同じで、マーケティング文句もほぼ同じだった
大学が所有・運営していると言っていたが、「コンソーシアム」を構成する大学が所有していたわけではなかった
詐欺でないなら、非公開で曖昧な回答をする理由はまったくない
Nebulaが騙していないのなら、その財務・法務の魔法を公開していたはずだ
だからといってNebulaにお金を払わなかったわけではない
述べたように、こういう問題はデューデリジェンスを行うと文字どおり毎回出てくるし、たいていはもっとひどい
Brian McManusがこうした詐欺に関わっている点は特に残念だが、私がデューデリジェンスしたほぼすべての組織で、この手の詐欺はどこにでもあった
構造が不透明だというのは、何らかの詐欺があり得ることを示唆はするが、正確に何なのかをどうやって知るのか
以前見たReal Engineeringの動画と同じように、毎回事実誤認だらけだと分かる
そろそろ学んでもよさそうなのに、実際にまともなPractical Engineeringといつも混同してしまう
クリエイターたちは、プラットフォームにさまざまな形の独占コンテンツを載せる対価としてお金を受け取っている
会社がマーケティングで不正確な用語を使っているからといって、そのクリエイター全員が被害者だという意味にはならない
最後の数段落は、論理が少し外れているように思う
クリエイターたちがNebulaの支配持分を少なくとも何らかの形で所有していなかったなら、なぜ公にそう言うのか
さらに、条件がそもそもクリエイターに有利でないなら、なぜNebulaに参加するのか
筆者が「そのシステムは、クリエイターから意味のある権限を遠ざけるために作られた可能性も同じくらいある」と書いている点もおかしい
本当に、このすべてのクリエイターが視聴者に嘘をついている可能性が、全員が真実を話している可能性と同じだと考えているのか
筆者も「Standardの一部所有権は、その後ストックオプションを通じて他のクリエイターにも提供されたが、そのオプションがどれほどの持分なのか、またどの種類の株式なのかは不明だ」と認めている
Standardの持分、したがって議決権を所有するということは、StandardがNebulaをどう運営するかについて投票する能力があるという意味だ
だから、クリエイターたちがNebulaに対する支配権をまったく持っていないという結論は、文字どおりには真であり得ない
「クリエイターたちはNebulaの0%を所有している」という言い方は誤解を招く表現だが、筆者はこれを読者が知るべき重要な結論のように掲げている
YouTubeは報酬を一方的にコントロールし、いつでもプラットフォームから追い出せる
クリエイターたちは、Nebulaで複雑なカスタム権利、つまり「まったく新しい協同組合型の企業ガバナンス」を持っており、それが所有権と同じだと説明されて信じているが、実際にはStandardがクリエイターの利益に反することをしようとしたときに崩れる見せかけだけの構造だという主張だ
「シャドーエクイティが実際の所有権と同じくらい良いほど条件がクリエイターに有利な可能性もある。逆に、このシステムがクリエイターから意味のある権限を奪うために作られた可能性も同じくらいある」
後者である可能性が非常に高いと思う
そうでないなら、なぜここまで回りくどく秘密主義なのか
シャドーエクイティという言葉は初めて聞いたが、明らかに持分ではなく、つまり所有権でもない
したがって、ガバナンス上の権利はほぼ確実にないだろう
売却時にクリエイターへ50%を受け取る権利を与えることはできるかもしれないが、売却されるのがNebulaなのかStandardなのか誰に分かるし、そもそも売却が起きるかも分からない
会社そのものを売らずに資産だけを売り渡す標準的な方法もあり得る
「シャドーエクイティ、時にファントムストックと呼ばれるものは、実際の株式ではない。基本的には実際の株式と同じドル価値を持つ借用証のようなものだ。会社が売却された場合、クリエイターたちは代金の50%を受け取るが、法的には会社のどの部分も実際には所有していない」
非専門家の目には、単に議決権のない株式を所有しているように見えるので、問題なさそうに思える
怖いのは、議決権者たちが最終的にクリエイターへの利益配分を0に変え、会社を売るよりも台無しにしてしまえるということなのか
そのため、配当支払いで株式価値が下がり、シャドーストックには議決権がないなら、クリエイターの取り分から投資家へお金を抜く構造になる
この企業構造は、プラットフォームが売却を望むときにクリエイターから見ると少し怪しく見える
Nebulaを売ればクリエイターたちは利益の半分を分け合うが、Standardを売ればクリエイターたちは何も受け取れない
買い手にとって価値があるのはNebulaだ
むしろNebulaをStandardから分離し、後で切り離しやすくするために、あえてそういう構造にした可能性もある
この人はNebulaのクリエイターでもなく、過去にクリエイターだったわけでもなく、今後なるつもりもなさそうなのに、なぜクリエイターたちが搾取されていると不満を言うのか分からない
こういう文章を出すなら、少なくともNebulaのクリエイター1人の見解は聞いておくべきではないか
正直なところ、この批判はいくつかの重要な点を見落としていると感じる
Samや他の創業者たちは、Nebulaに膨大な作業とリソースを注ぎ込んできたクリエイターたちだ
Jetlagのような優れたオリジナルコンテンツも作ってきたし、プラットフォーム上の他のクリエイターを支援するためにも多く投資してきた
Nebulaはクリエイターが自分の番組を作れるよう予算を与え、クリエイターが連れてきた購読者の売上の一部も受け取れるようにしている
視聴回数からも収益を得ていても不思議ではない
だから、単に誤解を招く表現だと言うだけでは少し違う
Nebulaのクリエイターは、他のプラットフォームより明らかに大きな取り分を得ている
完璧な協同組合ではないかもしれないが、ほとんどのプラットフォームよりはるかにクリエイター寄りだ
実際には協同組合ではない
クリエイターに非常に有利な条件を提供する進歩的な会社ではあり得るが、協同組合ではない
論点になっているのは、彼らが自分たちをクリエイター所有の協同組合としてマーケティングしているという事実であり、それは不正確で詐欺に近い
Nebulaには以前から少し怪しい感じがあった
創設メンバーだったJ.T.（Second Thought）を追い出してからは特にそうだった
Philosophy TubeとJessie Genderにとってうまくいっているのは幸いだが、いつか完全なラグプルが起きてもまったく驚かない