- Crystal Ball Challenge は、WSJの1面を1日早く見た参加者にS&P 500と30年物米国債を取引させた実験で、将来のニュースを知っていてもそれを利益に変えるのは難しいことを示した
- 2023年11月の対面監督実験では、金融教育を受けた若い参加者 118人 が $50 で始めたが、平均支払額は $51.62 で、損益分岐と統計的に区別できなかった
- 方向の的中率は全体で 51.5% で、国債予測は株式より良かったが、参加者はよりよく当てた資産により大きく賭けることができなかった
- 約30%の取引日で 20倍超のレバレッジ が使われ、4%は60倍以上で、過度なリスクテイクにより半数近くが損失を出し、6人に1人は破産した
- 招待された熟練マクロトレーダー5人は全員が利益を出し、平均で資産を130%増やしており、将来情報の価値は 投資規模の決定 能力に大きく左右される
実験設計: 1日先のWSJ 1面で取引する
- Crystal Ball Challenge は、1989年の映画 Back to the Future II に登場するスポーツ結果年鑑の設定を金融市場の実験に移したもの
- 2023年11月、金融教育を受けた若年成人 118人 が対面監督環境で参加した
- 各参加者は $50 を受け取り、S&P 500指数と30年物米国債先物でポジションを取ることができた
- 情報条件は次の通りだった
- WSJの1面を 1日早く 提供
- 株式と債券の価格データは黒塗り
- 取引対象日は2008年から2022年まで各年1日ずつ、合計 15日
- 各日付ごとに株式と債券それぞれ1回ずつ取引可能
- ウェブ版の Crystal Ball Trading Challenge も提供されているが、金銭報酬はない
- 執筆時点でウェブサイトでは 1,500人以上 がこのゲームをプレイしている
監督実験の結果: 平均はほぼ損益分岐
- 参加者の平均支払額は $51.62 で、開始金額比では 3.2% の増加にとどまった
- この結果は統計的に損益分岐と区別できない
- 収益分布は平均値以上に脆弱だった
- 約 45% が損失
- 16% が破産
- 約 20% は最大支払額の $100 に到達
- 参加者は約 2,067件 の取引を行い、1人あたり平均約18件を取引した
- 最大取引可能回数は1人あたり30件で、実際の取引数が少なかった理由には破産と取引機会の放棄が含まれる
方向予測よりさらに大きな問題だった取引サイズ
- 参加者は株式と債券の方向を全体で 51.5% 的中させた
- 株式取引の方向的中率は 48.2%
- 債券取引の方向的中率は 56.2%
- 債券の的中率の方が高かったが、取引は債券より株式で 40%多く 行われた
- 賭けの規模は的中可能性とほとんど結びついていなかった
- 30回の取引機会のうち8回では、参加者集団がおおむね 2対1 の水準で正しい方向に偏っていたが、そのときにより大きく賭けることはなかった
- 株式取引ではレバレッジと勝率の相関は 0
- 債券取引では -0.1
- 平均レバレッジは株式 13倍、債券 10倍 だった
- 5倍超のレバレッジ取引だけを見ると、株式 22倍、債券 20倍
- 約 30% の取引日で20倍超のレバレッジが使われた
- 4% は60倍以上
- 17回、つまり取引日の1%を少し超えるケースでは 100倍レバレッジ が使われた
- 100倍レバレッジでは元本全額損失の確率がほぼ50%近くになり得た
単純なサイズ調整だけでも損失は減らせた可能性
- 参加者が各取引に一定で合理的なレバレッジを適用していれば、結果は改善し得た
- 実験条件では合理的な日次ボラティリティ推定値は次の水準だった
- 55%の確率で当てると仮定すると、Kelly基準はおおむね次の規模を示す
- すべての参加者がこの規模で取引していれば、平均収益率は 10% だったと計算される
- 結果の分散も約 45% 減っていたと計算される
- 実際の実験では約28%が持分の50%以上を失った
- 6倍・8倍のサイズ調整では、50%以上の損失者は 4%
- 75%以上の損失者と破産者はいなかったと計算される
ニュース解釈ルールが生み出し得た差
- 参加者が1面記事からマクロ経済シグナルを単純なルールで解釈していれば、より高い的中率を得られた可能性がある
- 債券では、強い景気、高いインフレ、高いエネルギー価格、強いユーロ、より引き締め的なFedシグナルが見えるときに債券をショートする方式
- 株式では、強い景気、低いインフレ、高いエネルギー価格、強いユーロ、より緩和的なFedシグナルが見えるときに株式をロングする方式
- こうしたルールを適用すると的中率は次の通りだった
- このアプローチでは、取引日あたり平均 6.1% の収益と資金の 2.4倍 成長を生んだと計算される
- 関連ニュースがない場合や、両方向のシグナル数が同じ場合は取引しない選択が合理的だった
熟練マクロトレーダーの結果
- 招待された熟練マクロトレーダー 5人 は全員が利益で終了した
- 彼らは次のような経歴を持つ、非常に選抜されたグループだった
- 米国上位5大銀行のトレーディング責任者
- 上位10大マクロヘッジファンドの創業者
- 上位10大マクロファンドのシニアトレーダー
- 米国上位3大 primary dealer の元シニア国債トレーダー
- 元Jane Streetシニアトレーダー
- 平均で開始資産を 130% 増やし、中央値収益は 60% だった
- 約 3分の1 の取引機会ではそもそも賭けず、市場へのニュースの影響に自信があると判断した日に大きく賭けた
- 方向的中率は 63% で、118人の参加者の51.5%より高かった
- 結果の差は方向予測力だけでなく、より合理的な 取引サイズの決定 からも大きく生まれた
ウェブプレイヤーと反復プレイの極端値
- ウェブで娯楽としてプレイした約 1,500人 の結果は、監督実験の参加者より悪かった
- ウェブプレイヤーの中央値結果は初期資本の約 30%損失 だった
- このうち 40% のみが利益で終わり、36% は破産した
- 6人は反復プレイによって各日の株式・債券の結果を確認した後、完全なスコアを作った
- 彼らはすべての取引で正しい方向に最大サイズで賭け、初期資産を 70,575倍 に増やした
クリスタルボールの経済的価値の計算
- 15日の高ボラティリティ取引日に1日先のWSJ 1面が提供される クリスタルボール の価値を計算した
- 平均期待収益対リスク比を 0.2 と置き、これは市場方向を60%当てる水準に一致すると仮定した
- 一般的なリスク回避性向を持つ投資家は、1標準偏差の結果に資本の 10% をリスクにさらすと仮定した
- このとき取引あたり期待収益は 2%、リスク調整後収益は約 1% と計算される
- クリスタルボールが75%のケースで有用なニュースを与えるとすると、24回の取引で確実性等価資産は 1.27倍 になる
- この計算でクリスタルボールに支払える最大金額は資産の 21%
- 1年に1回、1日分の新聞を事前に受け取る取引のSharpe ratioは約 0.2~0.3 で、多くの人が考える1年の株式市場投資のSharpe ratioより低い水準である
限界と注意点
- $50 の開始資金は比較的小さな報酬であり、参加者の行動は自分の全資産で取引するときとは異なる可能性がある
- 企業別の情報を事前に受け取り個別株を取引できていれば、結果はより良かった可能性がある
- 一部の参加者は、1面ニュースの文脈、特に当時市場が何を主に懸念していたかを知っていれば、その情報はより有用だったと述べた
- ゲームで許容された最大レバレッジは、ほとんどの投資家が先物でアクセスできる水準より高い
- アウト・オブ・ザ・マネーのオプションは代替になり得るが、コストははるかに高い
- 実験は翌日の終値までポジションを維持できると仮定したが、実際には日中の値動きで先に資本が wipe out される可能性がある
- 実際の投資家は全資産を無制限損失の可能性にさらすのは難しく、損失制限の方法には次がある
- 有限責任の構造で取引して損失を投下資本に限定する
- 短期のアウト・オブ・ザ・マネーのオプションを買い、レバレッジ取引の最大損失を制限する
- 有限責任の構造では望むレバレッジを得にくい場合があり、オプション方式ではオプションコストが発生する
結論: 未来情報より重要なのは不確実性下での意思決定
- Nassim Nicholas Taleb の「投資家に翌日のニュースを24時間早く与えたら、1年以内に破産するだろう」という命題は、実験条件と正確に同じではなかった
- 実験では15日分の1面しか提供されず、参加者はゲーム内で最大 $100 程度の金銭的リスクしか負っていなかった
- それでも結果は、未来のニュースだけでは十分でないことを強く示している
- 金融業界による独自の クリスタルボール 開発努力は、合理的な投資規模の決定なしには価値実現が難しい点を考慮する必要がある
- 118人の金融教育参加者の結果は、若い金融業界志望者にとって、不確実性下の意思決定と 投資規模の決定 の教育が重要であることを示している
- 5人の熟練トレーダーが全員利益を出した結果は、裁量投資にも教えることのできる技能があることを示唆する
1件のコメント
Hacker News のコメント
ここでまず明らかなのは2点ある: a) 時間軸がほとんどなく、実質的に短期売買に近い
何が起きるかを知っているだけでは不十分で、他のすべての参加者も短時間のうちに「正しい行動」を取らなければならないが、本文でも言うように、そんなことはそう頻繁には起きない
b) WSJ は以前ほど良いニュースソースではないので、ゲームはさらに難しくなる。ただし、たまに大きな事件が起きれば、前日のニュースが役に立つことはある。たとえば 9/11 の前に航空株を空売りするような場合だ
「これは本当に株式市場が下がりそうだ」というかなり予測しやすい特殊ケースはあるかもしれないが、より興味深い流れは10年以上続く長期トレンドだ
また、すでに高頻度取引会社や Goldman Sachs の高給専門トレーダー3,000人が価格に織り込んだ公開情報を使って取引しようとする試みでもある
その新聞がいつ劣化したと見るかによっては、その日以降の日付をゲームで飛ばして、あなたの直感 b) を検証してみることもできそうだ
ほとんどの人にとってのコツは、本当に大きな洞察 が得られるまでは絶対に取引しないことだ
それまでは S&P 500 に入れておく方がよく、データマイニングはしない方がいい
取引する価値のある良い見出しはまれだ。災害、選挙勝利、金利変更あたりかもしれない
さらに良いのは、インサイダー取引ではないが内部情報に近いものだ。ある会社で働いていて、その会社の強みを把握しているのに、市場ではまだ平凡な会社に見られているような場合。IPO 前後が最も良い
資産の価値は市場ではなく自分で判断すべきで、そのためにはたいていかなりの調査が必要になる
その気がないなら、Klarman もインデックス投資は悪くないが目覚ましいものではないと明言している。特にインデックスは、投資上の良い理由からではなく、バランスを取る必要があるために銘柄を売買する
ニュースやイベントに基づく取引は本質的にギャンブルに近いが、すでに投資すると決めていて、価格が基準に合うのを待っていた状況なら、他人のニュース反応を買いのタイミングとして利用することはできる
熟練トレーダーたちは取引機会の約3分の1では、そもそも賭けなかった
こうした取引チャレンジでいつも目立つのはまさにそこだ。常に投資していなければならないように見せ、多くの一般人がそれに引っかかる
エントリー時点としては悪くないと思う。ただ IPO 取引 自体が全体として大きなリスクなので、安定して定着した銘柄を選ぶ方がよい
それでもリターンは良かった
「この業界で食っていく方法は3つある。先に動くか、より賢いか、ごまかすかだ。」
この文はブール演算子が間違っている。読点の間の暗黙の OR は AND に変えるべきだ。理由は単純で、ごまかす意思がないなら、その優位はごまかす者たちに残してしまうからだ
面白い記事ではあるが、極めて経験豊富なトレーダー5人に歴史的事件について書かせ、CPI や金利発表のような金融的に重要なイベントの見出しを見せて記憶を大きく刺激すれば、結果をかなり思い出せてしまう可能性が高い
市場が史上最高値圏にあって不安になり、調整が来たら入ろうと現金を持っている人なら、待つより今市場に入る方が良いという点を見るべきだ
調整がいつ来るかを 水晶玉 で知っていたとしても、なおそうだという話だ
https://ofdollarsanddata.com/even-god-couldnt-beat-dollar-co...
かなり面白かった。100万ドルを 450万ドル に増やせたが、その大半は数回の大きな賭けをしたあと、残りを安全運転にしたおかげだ
もちろん現実では明日のニュースは手に入らないので、100% インデックスファンドに入れている
ちょっと待って、このチャレンジでは日付が分からないのか? 今やっているが、その時代の空気感が分からないので変なチャレンジに感じる
今1面を見ていて、「これは 2008年 なのか?」と考えてしまう
1日先の知識だけあって、他の文脈がまったくないなら、難しいのは当然だ。現実では文脈もある
それでも多くの問題では手がかりが十分あり、1〜2週間程度には絞り込めた
このゲームを何度かやったが、ずっとバグが出た。何回か取引して 230万ドル を作ったのに、その後「trade」ボタンが動かなくなった
Vivaldi を使っているので、何か影響したのかもしれない
タイトルと最初の結論は誤解を招くが、実際の結論は単純だ。金融ニュースはほとんどノイズ だ
それを活用するには良いフィルターが必要だ
適切な未来時点、たとえば数分後以上の価格データを少しでも安定して見せてくれる水晶玉があれば、有能な人はとてつもない大金持ちになれる
取引をしないので重みの低い推測だが、これは 水晶玉とは何か という問題に近い
未来を見せるからといって、その未来を生み出した力学への洞察が無料で手に入るわけではない。そして、どの力学が複数の要因や当事者の間で働くのかを把握するのに、必ずしも未来を知る必要があるわけでもない
未来は見えるが肝心な情報が欠けているなら、それは水晶玉ではない
「おそらくこうしたレバレッジの乱用は…」と言っているが、単なる 小さなおもちゃのゲーム だからそうなっているだけだ
The Economist の1ページもののビジネス欄を使えば、この実験はまったく違う展開になっただろう。WSJ の1面は文字通りクリックベイトに近い可能性が高い