OpenAIとNvidia、循環取引で1兆ドル規模のAI市場を下支え

 (bloomberg.com)
5 ポイント 投稿者 GN⁺ 2025-10-09 | 3件のコメント | WhatsAppで共有
  • OpenAIとNvidiaを中心とする大規模な循環投資構造が、1兆ドル規模のAIブームを人為的に膨らませているとの懸念が浮上
  • NvidiaはOpenAIに最大1000億ドルを投資し、OpenAIはその後、数百万個のNvidia製チップを購入するなど、相互依存的な取引関係が形成
  • OpenAIがNvidia、AMD、Oracleと締結したAIコンピューティング契約の規模は合計1兆ドルを超える可能性がある一方、2020年代末まではキャッシュフロー黒字化を見込んでいない
  • こうした循環取引の構造はドットコムバブル期のパターンに類似しており、CoreWeave、xAIなど多くの企業の命運が絡み合っているため、AIバブル崩壊時の連鎖リスクが高まる
  • 企業側は前例のないAI需要を満たすための不可欠な関係だと主張するが、実際には収益化より支出が先行しており、市場の安定性への疑問が続いている

OpenAIとNvidiaの循環取引構造

  • Nvidiaは2週間前、OpenAIに最大1000億ドルの投資を約束し、データセンター構築資金を支援
    • OpenAIはその施設を数百万個のNvidia製チップで埋めることを約束
    • この取引は即座に「循環的」だと批判された
  • OpenAIは今週、AMDとも同様の契約を締結
    • 数百億ドル規模のAMD製チップの配備契約
    • OpenAIはAMDの主要株主の一つになる見込み

前例のない投資規模と未検証の収益性

  • 収益創出手段としては大半が未検証の技術に、これほどの速度で巨額資金が投じられた例はない
  • こうした投資の多くはNvidiaとOpenAIの2社にたどり着く
  • OpenAIがNvidia、AMD、Oracleと締結したAIコンピューティング契約の総額は1兆ドルを容易に超える可能性がある
    • OpenAIは現金を急速に消費しており、2020年代末までキャッシュフロー黒字化を見込んでいない
  • MorningstarのアナリストBrian Colelloは「1年後にAIバブルが崩壊するとすれば、この取引は初期の手がかりの一つかもしれない」と警告

複雑に絡み合うAI取引ネットワーク

  • Nvidiaは数十社のAIスタートアップに資金を投入し、市場を下支え
    • その大半のスタートアップは、モデルの開発や運用をNvidia GPUに依存
  • OpenAIとNvidiaによる1000億ドルの投資契約発表の翌日、OpenAIはOracleと3000億ドル規模のデータセンター建設契約を締結
    • Oracleはその施設向けに数十億ドル規模のNvidia製チップを購入する予定
    • 資金が再びNvidiaへ流れ戻る構図が生まれる
  • Oracleのクラウド事業の利益率が予想より低いとの報道で懸念が拡大
    • Nvidiaチップ搭載サーバーの貸し出しで約9億ドルの売上を生んだが、売上1ドル当たりの粗利益は14セントにとどまった

追加の循環取引の事例

  • Elon MuskのxAI

    • NvidiaはElon MuskのxAIに最大20億ドルの出資を計画
    • xAIの資金調達総額は200億ドル規模
    • 約75億ドルのエクイティと最大125億ドルの負債で構成
    • 特別目的事業体（SPV）を通じてNvidiaプロセッサを購入し、xAIが5年間チップを賃借する構造

  • CoreWeave

    • NvidiaはCoreWeaveのIPOで7%の持ち分取得により支援
      • NvidiaはCoreWeaveから63億ドル規模のクラウドサービスを購入する契約
      • CoreWeaveはNvidia製チップへのアクセスを貸し出す事業を展開
    • OpenAIはCoreWeaveからIPO前に3億5000万ドルの出資を受けた
      • 最近、CloudWeaveとのクラウド契約を最大224億ドルに拡大
      • 再びOpenAIとNvidiaが緊密につながる構図が生まれる

業界と政府の反応

  • テック業界の経営陣は、こうした非伝統的なビジネス関係が不可欠だと主張
    • AMD CEOのLisa SuはOpenAIとのパートナーシップを「好循環のポジティブなサイクル」と表現
    • OpenAI共同創業者のGreg Brockmanは、莫大な計算需要を満たすために**「業界全体の取り組み」**が必要だと言及
  • ワシントンでは、中国との地政学的競争における重要分野とみなし、自由放任的な姿勢を採用
    • ホワイトハウスのAI・暗号資産責任者David Sacksは「米国企業の成功を望んでいる」と述べた
  • トランプ政権は、Intel株の保有や、NvidiaとAMDの対中チップ販売収益の15%を徴収する計画により、AI投資ネットワークとつながっている

ドットコムバブルとの類似性

  • 一部のアナリストや学術専門家は、ドットコムバブルとの不穏な類似点を指摘
  • Harvard Kennedy SchoolのシニアリサーチャーPaulo Carvao
    • 「1990年代後半の循環取引は、スタートアップ同士の広告やクロスセルが中心で、企業同士が互いのサービスを購入して成長を水増ししていた」
    • 「現在のAI企業は実体ある製品と顧客を持っているが、それでもなお支出が収益化を先行している」
  • Nvidiaの広報担当者は「投資先企業にNvidia技術の使用を要求していない」と述べたが、OpenAIはコメント要請に応じなかった

AI企業の資金調達戦略

  • 有力AI企業はドットコム時代のスタートアップをはるかに上回る資金を費やしている
  • OpenAI CEOのSam Altmanは、先端AIモデルを支える物理インフラ構築に**「数兆ドル」規模の投資**を見込む
    • 一度も利益を出したことのないスタートアップにとっては、なおさら困難な目標
    • ベンチャーキャピタル、負債、さまざまな企業との創造的なパートナーシップを組み合わせて達成する計画
  • 以前はMicrosoft、Amazon、Alphabet傘下のGoogleといったビッグテックとの投資契約に主に依存
    • ビッグテック各社は、AIスタートアップにクラウドコンピューティングサービスを販売することで恩恵を受けてきた
  • 現在はOpenAIやxAIのようなAI開発企業が負債市場で数十億ドルを調達し、AIインフラ計画の資金を確保している

Nvidiaの積極的な投資拡大

  • Nvidiaは世界で最も価値の高い企業として浮上（時価総額4.5兆ドル）
    • 先端AIチップ市場の支配的企業として、AIの波に乗って急成長
  • Nvidiaは2024年、AI企業向け52件のベンチャー投資に参加
    • 2025年9月までにすでに50件の取引を完了
  • Nvidia CFOのColette Kressは9月のGoldmanカンファレンスで、**「エコシステムの最も戦略的な部分」**に現金を投じる意向を表明
  • スタートアップ投資に加え、CoreWeaveのようなパートナーも支援
    • 顧客が使わない余剰クラウド容量を買い取ることで合意

市場見通しと懸念

  • Bernstein ResearchのアナリストStacy Rasgon
    • Altmanは「今後10年で世界経済を壊すか、私たち全員を約束の地へ連れていくかの力を持っている」
    • 「今どちらの結果になるかは分からない」
  • Altmanは開発者向けイベントで、自社の財務について簡潔に言及
    • 「いつかは非常に収益性の高い会社にならなければならず、そうなると確信していて、忍耐強く構えている」
    • 「ただ、今は投資と成長の段階だ」
  • CoreWeave CEOのMichael Intratorは、循環金融への懸念を認めた
    • より多くの企業がAIを導入すれば、公然たる懸念は薄れると主張
    • 「Microsoftが365やCopilotを利用する顧客に提供するためのインフラを買いに来るとき、循環金融の物語は気にしない」
    • 「彼らにはそれを消費する最終利用者がいる」

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3件のコメント

 
laeyoung 2025-10-10

OpenAIがストックオプションを受け取る見返りにAMD製チップを買うとかで株価が急騰していましたが、逆にOpenAIの業績悪化や成長鈍化のニュースが出たら、どこまで一緒に影響を受けるのか見当もつかないんですよね。2008年のサブプライムローンのときみたいに、ビッグテックもAI企業もみんな完全に連動しているように見えます。
 
GN⁺ 2025-10-09
Hacker Newsの意見
  • archive リンク
  • 2002年ごろ、自分がウェブ大手企業は広告販売で収益を上げていると主張していた時期に書いた文章を思い出す。実際には、広告のほとんどはある大手サイトが別の大手サイトに出稿し、その逆もまた同じという状況だった
    • 当時の通信業界での双方向の容量スワップと同じような現象だった
    • Paul Grahamが2010年に書いたYahooに関するエッセイを思い出す。1998年のYahooは、実質的にはポンジ・スキームの受益者だった。投資家はYahooの売上成長を見てインターネットに熱狂し、その結果として新しいスタートアップに投資した。そしてそのスタートアップは、Yahooからトラフィックを得ようとして、調達した金で広告を買った。おかげでYahooの売上はさらに伸び、投資家はインターネットには投資する価値があるといっそう確信した。これに気づいた瞬間、まるで浴槽の中のアルキメデスのように飛び起きて、「ユーレカ！」ではなく「売れ！」と叫んだ
    • もしその記事のコピーを持っているなら見てみたい
    • そういうやり方では利益は操作できず（帳簿をいじらない限り）、操作できるのは売上だけだ。だからこそ利益が重要になる。しかし金が狭い関係ネットワークの中を高速で回り続けると、関係者全員が金持ちになったように感じてしまう。100万ドルが毎日1回ずつ持ち主を変えれば、1年で365人の「百万長者」が生まれうる。その金が彼ら同士で株や商品を売買するためだけに使われ、実体経済ではまったく使われないなら、全員が帳簿上の百万長者になりうる。資産価格もこうした構造で膨らむ。たとえば、Aliceの誕生日にBobがAliceのペーパーカンパニーの株100株を1株10ドルで買ったとする。Aliceが100万株を保有しているなら、彼女の純資産は少なくとも1,000万ドルだ。Bobにとってはたった1,000ドルの支出だが、Aliceは一瞬で1,000万ドルの資産家になる。この1,000ドルが何人もの手を渡り、1日に1,000回取引されれば、その会社は1日当たり100万ドルの出来高があることになる。実態は金がぐるぐる回っているだけだが、時価総額も取引高もどちらも偽装できる。初期のクリプトではこういうことが起きていた。売上として計上されるなら税金は払わず、この金が利益として計上されるなら、せいぜい6人も通れば元本の10%すら残りにくい。売上の高速循環は、特にメディアのフィルターバブルの時代には、市場に対する認識を深刻に歪める
  • 映画『ウルフ・オブ・ウォールストリート』で、Matthew McConaugheyがLeonardo DiCaprioを食うほど印象的な場面がある。YouTube動画リンク こういう現象をうまく風刺していると思う
    • 自分も1〜2年前にその映画を観たが、その場面以外にも印象に残る場面はいくつかあった。ただ全体としては退屈な映画だと感じた。Scorseseの後期作品の多くがそんな感じだ。最後に一貫して面白いと思えたのは『Casino』だった。『The Aviator』と『The Departed』はまだよかった
    • そして、バン！と泡が弾ける感じだ
  • 状況はもうすぐ悪い結末を迎えそうだ。皮肉なことに、継続学習ができない「catastrophic forgetting」や、根拠のない予言を見抜けない「hallucination」ではなく、強欲と愚かさこそが本当の危機の原因になりそうだ
    • 金融バブルの根本原因が強欲と愚かさ以外だったことがあるのだろうか、と思う
  • 最近のAI企業の時価総額上昇は、ほとんどが投機的バリュエーションを狙って設計されているように見える。戦略的に見れば、OpenAIがAMDの時価総額を600ドルまで押し上げる代わりにAMD株の10%を受け取るようなディールは、無から970億ドルを生み出す非常に賢いやり方に見える。実際にはその程度の額をGPU購入費として払ったようなものだ。ただ、こういう内部的なポンプ戦略は違法ではないのかと思っていたが、現政権下では何でもありに見える
    • こうした手品はいつも長期的なビジネスサイクルの終盤、そして過大評価バブルの頂点で、どの政権の下でも繰り返される。しかもバブルの頂点は思っているより長く高く続くことがある
    • もし彼らがAMD株を市場で直接買っていたなら違法かもしれないが、AMDから直接買うなら問題はない。まだ音楽は鳴り続けている
  • 多くの企業で、自社の誇大宣伝を本気で信じている人がかなりいるという話を聞く。Warren Buffettの1985年バークシャー・ハサウェイ株主書簡に出てくる石油掘削業者の逸話を思い出す。天国で入居待ちをしていたその男に、聖ペテロが「石油屋の区画は満員だ」と告げる。そこで彼は「四語だけ叫んでもいいですか」と頼み、「地獄で石油が見つかった！」と叫ぶと、皆が地獄へ走っていった。すると聖ペテロは入居を許したが、その掘削業者は「私もついて行きます。その噂にはひょっとすると真実があるかもしれないので」と答えた。原文リンク
    • 今ではむしろWarren本人がOccidentalの持分で石油掘削業者になっているのが皮肉だ
  • 複数人の間で金を回し続けるだけなら、GDPの数字を無理やり膨らませるハックのようなものだ
  • あらゆる金銭移動、あるいは価値移転に0.1%の税を課せば、こうした現象は終わる
  • みんなAMDディールに言及しているが、実際にはかなり過大評価している気がする。そのディールで本質的に変わったものはなく、株価の上下以外に実質的な影響もまだない。むしろ大きな問題は、AMDがAI分野でそれほど重要なプレイヤーではないことだ。こうしたディールの多くは、たいてい見せかけに感じられる
    • AMDはAI推論の分野ではかなりいい位置にいると思っていた。大容量VRAM、高い接続性、推論向けにかなり良いサーバーもすでに販売している。学習はまだNvidiaとCUDAの壁が高いが、スケールする推論需要が増えているので、AMDには大きなチャンスがあるように思える。自分の考え違いなのか気になる
  • この局面を動かしている原動力は、トークン使用量の幾何級数的な増加だ。もしトークン消費が今後も急速に伸び続けるなら、今回のディールは天才的な判断だが、価格上昇でトークン使用量が減るなら、SBFに起きたことを思い出す必要がある
    • ChatGPTに質問すると、以前より回答がずっと冗長になったと感じる。以前なら1〜2行で十分だった内容が、今ではほとんどエッセイ並みだ。肝心の回答の価値は下がっているのに、トークン使用量は増え続けている
    • SBFは運転資金が足りずに持ちこたえられなかったケースだ。もう少し耐えられていれば、ビットコインが上がってそのまま運営を続けられただろう。AMDやNvidiaなどは収益も資金力も強い。結局、これは単なる財務上の問題だと思う。もし犯罪があることを示唆しているのなら話は別だが、そうでないなら資金の流れの問題だ